買「不配息」的基金，累積財富效果優於0056、00878！退休理財，為何不推高股息商品？

(原文刊載自《50+》；本文獲授權轉載；內容僅反映作者觀點，不代表本社立場。)

圖片來源：BURST

文／周冠男，政治大學財務管理系特聘教授兼商學院副院長

編按：存股領股息，一向是頗受退休族歡迎的理財策略。近年，高配息ETF 0056、00878，也因此成了熱門的投資標的。但政大財管系特聘教授兼商學院副院長周冠男卻指出，從長期投資績效來看，高股息的商品表現並不理想。投資人或許一時賺了股息，卻損失了長期報酬。高股息的迷思，如何破解？

喜歡握有現金在手，是一般投資人最常見的心理偏誤之一，這在行為財務學裡是基於「心理帳戶」的偏誤。也就是錢放在不同的心理帳戶，投資人感受的價值便不一樣。喜歡現金收益現象，又被稱為「一鳥在手（現金），勝過二鳥在林（資本利得）謬論」。

而喜歡高股息與高收益金融商品的迷思，是全球性的現象，不是台灣投資人所獨有。其實這個迷思很容易打破，金錢不滅，配息就是把你的錢從左手轉到右手。

一般人總覺得現金較為「穩當」，因此價值較高。然而同樣的一塊錢，放在現金帳戶裡，與放在具有風險的資產裡（例如股票或債券），價值是一模一樣的。對長期投資來說，持有過多的現金，反而沒有效率。因為現金的收益率非常低，將會使長期總報酬顯著下降。

況且在台灣，投資取得的資本利得免稅，而股息是一般收入，在扣除各種免稅扣抵之後（如果有的話）股息要繳個人所得稅。也就是股價如果上漲了，自己賣掉後賺的錢不用繳稅，但同樣金額的利得如果由公司轉成股利發放給你，是要繳稅的。因此領股息等同拿自己的錢給政府課稅。目的何在？

投資人為何對高配息商品趨之若鶩？開心領現金，卻損失長期複利效果

如果真要解釋投資人特別喜歡高股息這個現象的話，可能的原因，是投資人需要或喜歡定期的現金流入。就喜歡定期現金流入而言，這就是前述的一鳥在手（股息現金收益），勝過二鳥在林（未實現股價利得）的謬論。這很容易駁斥，因為急著拿現金不只損失稅金，如果又沒有用處的話，還不是要另外找其他金融商品投入，徒增困擾，且損失複利效果與交易成本。

就需要定期的現金流入而言，你其實不應該一開始就想要取得定期分配的現金收益。而是在真正有需要現金的時間點，才自行將金融商品賣掉一部分，仍然可以取得現金流入。這樣才能讓錢更多時間留在市場，繼續產生複利效果。況且在台灣賣掉股票的資本利得是免稅的，比起股息有很大的稅賦優勢。國外對長期資本利得收入，通常也有稅賦優惠。

但反對者會說，這有交易成本，還有金融商品不可分割出售的問題。然而這個問題應該不大。現在基金都可以部分贖回，股票可以零股交易，成本也不高。

國外的研究Harris, Hartzmark and Solomon (2015)指出，美國有些基金以「高配息」為訴求，採取於股票宣告高股息前買進的策略，將取得的股息配給投資人後（稱為Juicing），再繼續尋找下一檔高配息的股票為標的。

這種策略吸引了非常多投資人，尤其是散戶投資人。然而這些基金的報酬率表現，比其他風險類似的基金差很多。這是可以預期的，因為這些基金必須不斷地轉換持股，因此造成手續費及稅金居高不下，直接侵蝕了總報酬率的表現。

高股息ETF與上述基金的概念類似，就是挑選股息高的股票當作ETF的成份股，並且定期主動轉換持股。這從財務實證研究上，已經一再被證實是一個不好的策略。雖然如此，高股息ETF在台灣仍然大受追捧。台灣各個投信也非常喜歡操作高股息迷思，推出許多高內含總成本的「主動式」高股息ETF。例如00878高股息ETF在2020年中掛牌，2年後便成為台灣ETF投資人數的第2名，僅次於已經掛牌19年之久的0050。

0056高股息ETF在2021年，於170檔台股指數ETF排名是倒數第6名，2020年則是倒數第11名。為什麼會這樣？因為高股息策略，其實就是定期讓你將錢退到場外休息。而且萬一用不到這些股息，再拿來投入市場，不只被課了稅，還要繳交易手續費，才能再投入。所以，拿股息的目的是什麼？

填息是不折不扣的假議題！聰明理財是買不配息的基金，要用再贖回

此外，台灣的媒體跟投資人，一直很喜歡討論談「填息」這件事。填息就是股票除息後，價格按理論下調，但短時間又漲回除息前的價格，因此投資人便「賺」到股息。然而填息是一個不折不扣的假議題。為什麼？

假設你手上的股票市價是11元，預計配發股利1元。那麼在除息當天，如果沒有其他消息，股價必須跌到10元（=11-1），否則就會有套利機會。為什麼除息後股價理論上一定要跌，否則會有套利機會？試想，股票如果一定填息，那麼你就在除息前一天用11元買入，除息當天收到1元股息，等到它「快速填息」回11元時再賣掉，那不就等於白賺1元了嗎？如果在股市賺錢像等「填息」這麼容易，那麼為什麼還要工作呢？

這也就是為什麼除息當天開盤時的除息參考價，在這個例子會下調為10元的原因。而股票除息之後的漲跌，跟除息這件事在理論上是沒有關係的。

因此聰明的作法，應該是買「不配息」的基金。各個投信都有，而且有許多線上申購免手續費方案，每次申購只要3,000元就可以。當投信公司幫你把配息留在基金時，等於幫你把股息轉成資本利得，把配息要課的稅省下來了。當你要用錢時，自己免稅贖回就好。

效果有多大？以「元大台灣卓越50ETF連結基金（不配息）」為例，因為90%以上投資在自己發行的0050 ETF，所以不能再收經理費，每年只比投資在0050，額外多了萬分之二的保管費。以台股股利率4%，平均稅率20%計算，如果不拿股息，扣掉保管費後，一年可以節稅0.78%（4%*20%-0.02%）。長期累積會有重大的差異。

多大？以台股歷史報酬率8%計算，投資30年，不領股息資產會成長為10倍。領股息課稅後回投，資產會只成長8倍。這還是假設拿到現金股息後馬上回投到連結基金，如果讓現金閒置的話，差異將會大非常多。

任何有穩定收入的人都不應該陷入高股息的迷思。然而，即使你已經退休，沒有薪資的現金收入，也應該避免高股息商品，自己在需要時才將資產免稅賣掉一部分，支應生活所需即可。

錢不管放在那個帳戶，價值應該都是一樣的。放在現金帳戶如果閒置著，會對資產運用整體效率產重大的負面衝擊。人生資產的增長趨勢，常常只因為一個小小的心理偏誤，便造成未來的重大差異。

(原文刊載自《50+》；本文獲授權轉載；內容僅反映作者觀點，不代表本社立場。)

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