矽品如何運用「白馬騎士」策略多元防禦？萬國法律事務所於《問鼎》一書深度解析經營權爭奪的關鍵

編按: 近年來，國內企業爭奪經營權的事件層出不窮，有的結局皆大歡喜、有的公司派黯然退場。企業經營權之爭發生的原因眾多，但都挑動著公司經營者的危機意識。《問鼎》這本書之目的，由萬國法律事務以多年實戰經驗，深度解析經營權爭奪戰的決勝關鍵。

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白馬騎士（White Knight）是指公司派遭遇市場派挑戰經營權時，對外所尋找之盟友。此盟友可以拉高股票價格並增加支持公司派的股數及持股比例，提升市場派挑戰者收購的難度。

這個概念發展到極致，可能變成由白馬騎士取得目標公司的多數股份，甚至讓目標公司與白馬騎士合併，或是讓目標公司收購白馬騎士，使得市場派挑戰者陣營更難取得目標公司經營權。

美國時代華納（Time Warner）的併購案，就是典型的例子。80年代，時代公司（Time）面對派拉蒙（Paramount）的收購，時代公司與華納（Warner）合作，由時代公司對華納進行公開收購，造成派拉蒙不但難以取得時代公司多數股份，還必須面對時代公司併購華納留下的巨大債務。此時華納就成為時代公司的白馬騎士。

迎接白馬騎士的方法

不過，白馬騎士要能幫得上忙，必須先取得目標公司一定比例的股份，而最直接的方式，就是由目標公司發行新股票予白馬騎士認購，增加支持己方陣營的股數。

然而，這將是一段過五關、斬六將的歷程。

要發行新股，公司就要增加資本額，因此往往必須修改公司章程所定的原資本額，但依據《公司法》第277條，必須經過股東會決議才能變更章程——這樣，不僅曠日廢時，已經陷入經營權危機，也就是票數（股權）比較少的現任經營者公司派，又怎麼可能在股東會表決勝過票比較多的市場派？

對公司派來說，為變更章程而召開股東會，非但緩不濟急，且這個股東會是否能不受市場派陣營動員，或其他因素影響而順利通過決議，也有非常大的變數。

事實上，104年間，矽品結盟鴻海，對抗日月光公開收購的案件，就可看到這個變數造成的影響。104年10月15日，在矽品股東臨時會中，公司派提出議案，修改矽品公司章程提高資本額，以增資發行新股引入鴻海做為盟軍，卻在股東會表決中，因贊成票未達出席股數50％而未通過，鴻海便無法成為白馬騎士。

所以，公司派要與白馬騎士順利合作，通常會選擇兩種操作模式：一種是以私募方式讓白馬騎士認購目標公司章程所訂尚未發行的新股；另外一種是目標公司與白馬騎士各自以章程尚未發行的股份額度，締結換股協議以交換股份。

模式一：發行新股＋私募認股

或許有人會問：為什麼公司章程內會有尚未發行的股份？這是因為《公司法》採「授權資本制」，因此公司設立時，在章程訂定的股份總數（簡稱章定股份總數）可以分數次發行，於是在公司發行新股時，就可能有章定股份總數尚未發行的股份。譬如，若公司章定股份總數為1,000萬股，公司可以先發行300萬股，剩下700萬股可經由董事會決議，視狀況決定是否及何時發行。

這種做法，對掌握公司董事會的經營者來說，因為不需要更動公司章程的資本額，毋須另外經過股東會決議，就可以減少變數和風險。

然而，即使如此，依舊存在若干問題。

問題1：市場派陣營也能認購新股

新發行的股份，除非經過目的事業主管機關專案核定，否則都要保留其中的5％至15％給員工認購（《公司法》第267 條第1 項），其餘部分則必須公告並通知原來的股東，按照原有股份比例儘先分認（《公司法》第267條第3項）。

問題是，發行新股要先給原來的股東按比例認購，市場派的股東自然也有權利認購。即使認購股份要支出一定的對價，可能對市場派造成經濟壓力，但這樣一來，白馬騎士透過此方式能得到的股份會剩下多少、公司派又可以取得多少贏面，都需要仔細計算。

問題2：剩餘股份數不夠分配

若公司章定股份總數全都發行完了，或是章程剩下的股份數不夠讓白馬騎士幫忙對抗市場派，目標公司就必須要變更章程、增加資本額，此時就很可能因股東會無法表決通過而失敗。目標公司必須思考其他的防禦策略，例如後述的矽品面對日月光的敵意併購，試著引進鴻海救援，但未如預期，矽品後來又找上紫光試圖結盟。

又或者，如果是公開發行公司，可以發行股份給特定人認購，亦即《證交法》第43條之6所規定的私募，但公司必須召開股東會，由代表已發行股份總數過半數股東之出席，出席股東表決權2/3 以上同意，才可以進行。

在這種情況下，公司必須一面說服股東這個私募是有利公司發展的，還要一面防止挑戰者用委託書徵求等方式進行動員，同樣會產生許多不確定性。而且，不論是否為公開發行公司，既然是認購股份，白馬騎士也必須準備相當資金，才能取得理想數量的目標公司股份，對白馬騎士而言也有一定的資金壓力，同樣不可不慎。

模式二：股份交換／換股協議

公司派與白馬騎士合作的第二種方式，是股份交換，或稱之為換股協議。這種做法不必經過股東會，而是發行章定股份總數範圍內的新股，但是程序上不走認購程序或私募程序，而是由白馬騎士用自己的股份交換。

換句話說，白馬騎士不需要另外拿出現金，只需要拿出自己章定股份總數範圍內的新股，與目標公司所發行章定股份總數範圍內的新股，兩者互相交換，白馬騎士即可堂皇入室。簡言之，股份交換只需要經過白馬騎士與目標公司各自董事會的決議，就可以互相交換新股，成為彼此的股東，一起對抗市場派的襲擊。

這個公司派的利器是依據《公司法》第156 條之3的規定，公司發行新股做為受讓其他公司股份的對價。為使商業活動有更多彈性與更大效益，《公司法》允許由公司董事會2/3 以上董事出席，出席董事過半數決議通過。

如果是公開發行公司，還須再依《發行人募集與發行有價證券處理準則》的規定，向主管機關金管會證券期貨局申報生效後才可以進行，但不受前面諸如要保留部分讓員工承購、讓原來的股東優先認購，甚至還要開股東會等限制。而且，白馬騎士是拿自己公司的股份來交換，經濟壓力可減輕不少，會是個比較簡便、快速的方法。

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