黑天鵝是什麼？一檔神祕避險基金如何在新冠疫情，3個月大賺4144％｜《黑天鵝投資大師們》

馬克‧史匹茲納格爾(Mark Spitznagel ）驚訝地盯著電腦螢幕。那是2020年3月16日週一的清晨，他不敢相信世界各地的市場竟然已經完全失控。全球市場基本上已經死了，毫無交易。亟欲拋售部位以免損失慘重的投資者根本做不到，因為從股票到大宗商品、再到債券，所有的市場都崩盤了。交易員連全球流動性最強的資產「美國公債」 （國庫債券）都賣不出去，彷彿美國政府公債的價值已化為烏有似的。 

隨著新冠疫情在2020年初蔓延，全球金融市場開始震盪，接著崩盤。3月初，道瓊工業指數史無前例地重挫，單日大跌逾兩千點，隨後出現令人震驚的兩千點反彈，而且這種大起大落似乎已經變成常態。市場正經歷一場前所未有的劇烈波動。 

這對寰宇投資公司（Universa Investments ）的創辦人史匹茲納格爾來說是好事。寰宇是一家避險基金，有獨特的操作策略。在市場混亂時，它的投資績效特別出色。史匹茲納格爾當時正從位於密西根州北港角（Northport Point ）的住家工作，他那棟百年歷史的木屋是位於樹木繁茂的半島上。隨著全美各地的城市紛紛開始封城，他上週才飛到那裡與家人團聚。窗外，隔著密西根湖的北港灣，他可以看到田園農場（Idyll Farms ）連綿起伏的山丘覆蓋著皚皚白雪。他和妻子在那裡飼養山羊，生產獲獎肯定的乳酪。 

天生的交易員

1980年代，十六歲的史匹茲納格爾目瞪口呆地看著芝加哥交易大廳的混亂場面。從那時起，他就一直在為這樣的混亂時刻做準備。身為基督教牧師的兒子，他放棄了前途光明的音樂家生涯（他獲得茱莉亞音樂學院〔Juilliard school 〕的錄取），轉而從事大宗商品交易。他從芝加哥期貨交易所（Chicago Board of Trade ）的最底層開始做起，一路晉升到紐約大銀行的資深職位，最終選擇在1999年幫忙創立一支頂尖的避險基金：經驗資本公司（Empirica Capital ）。史匹茲納格爾是天生的交易員。2020年3月，全球市場陷入混亂時，他整個人極度冷靜。 

寰宇公司的總部位於邁阿密椰林（Coconut Grove ）的一座濱海高樓的20樓，史匹茲納格爾透過對講機與他的交易小組溝通，他正在追蹤公司精心調整的部位，那些投資部位是為了從混亂中獲利而特別設計的。他抱著一種既恐懼又著迷的感覺盯著崩解的市場。寰宇為世界各地的客戶管理著43億美元的風險，多年來一直在為這樣的災難做準備。 

塔雷伯是誰

史匹茲納格爾的身材修長，理光頭，髮際線後退，他是寰宇的創辦人兼首席架構師。寰宇是一個交易機器，其交易策略最早是在1990年代末期由他與長期合作夥伴納西姆．尼可拉斯．塔雷伯（Nassim Nicholas Taleb ）在經驗資本公司一起設計的。塔雷伯是黎巴嫩裔的美國交易員兼數學家，以逆向投資著稱，後來成為全球知名的作家，以暢銷書《黑天鵝效應》 （The Black Swan ）與《反脆弱》 （Antifragile ）聞名全球。

經驗資本公司成立時，塔雷伯仍默默無聞，在紐約大學擔任計量金融學教授，擅長交易複雜的金融工具（亦即衍生性金融商品）。他日益覺得，金融市場與金融機構的風險越來越高，遠比許多人所想的還高。1987年10月的黑色星期一，他海撈了一筆，當時道瓊工業指數單日下跌22.6％。他和史匹茲納格爾一樣，見證了1990年代的所有崩盤，包括1994年加州橘郡破產、1997年由貨幣貶值引發的亞洲金融危機、1998年大型避險基金長期資本管理公司（Long Term Capital Management ）在錯押俄羅斯債務（及其他交易）後倒閉。塔雷伯開始把那種危機稱為黑天鵝—亦即沒有人能預測到的極端事件（比如突然的市場崩盤）。歐洲人一度以為所有的天鵝都是白的，直到他們在澳洲發現黑天鵝以後才改觀。黑天鵝是一種完全脫離常規的東西，違背了所有以前已知的類別與假設。 

黑天鵝避險策略

1999年，這一切都還是理論。為了驗證這個理論是否成立，塔雷伯與史匹茲納格爾創立了經驗資本公司，這支避險基金的目的，是從股市崩盤中得到巨額獲利。他們自稱是危機獵人，這是終極的熊市基金，也是這類基金中的第一支。當時幾乎所有的交易機構都是靠牛市賺錢，但經驗資本公司不一樣，它只在熊從洞穴中咆哮而出時，才會大賺一筆。每天它都會買進股價暴跌時可產生極端報酬的部位。平常這些交易會損失一小筆錢—因為市場沒有崩盤，這些交易最終會變得一文不值。但市場真的崩盤時，經驗資本公司的投資部位會變得非常有價值。 

2004年，塔雷伯與史匹茲納格爾關閉了經驗資本公司，部分原因在於塔雷伯不喜歡管理避險基金的日常工作，而且在他為門外漢所寫的第一本書《隨機騙局》 （Fooled by Randomness ）大賣以後，他希望專注投入寫作（1990年代，他寫了一本名為《動態避險》 〔Dynamic Hedging 〕的技術交易手冊）。2007年，一心只想當交易員的史匹茲納格爾在寰宇重新啟用他們那套投資策略，並繼續精進它。塔雷伯掛名擔任寰宇的資深科學顧問，但從未參與日常運作。寰宇只利用他身為全球知名作家兼思想家的聲譽，來吸引富有投資者的注意。 

2008年全球金融危機期間，寰宇大賺了一筆。其他的動盪時期（比如2010年的閃電崩盤、2011年美國債務評級下調、2015年的一次反常內爆使寰宇在一週內賺了10億美元），以及大幅波動的情境（比如2018年的「波動性末日」 〔Volmageddon 〕 ），寰宇的獲利也非常可觀。寰宇把它的策略稱為黑天鵝保護協定（Black Swan Protection Protocol ）。該協定的目標是：避免投資者受到黑天鵝事件的衝擊。 

2020年3月，市場與全球經濟的發展，似乎正在形成終極的黑天鵝事件—比1930年代經濟大蕭條以來發生的任何情況還糟。隨著勞工與家庭只能窩在家裡，國家經濟陷入停滯，數百萬美國人突然失業了。三月中旬，從股票到債券、再到大宗商品，所有東西的價值都直線下墜。 

「我們是海盜！不是海軍！」

3月16日，史匹茲納格爾從北港角追蹤市場崩解時，動盪從香港蔓延到歐洲再到美國，寰宇的交易員徹夜未眠，通宵達旦地管理該公司的投資部位。週一的凌晨五點左右，幾名資深交易員來到公司的辦公室，背景播放著巴哈清唱劇的平靜和絃。其他人因公司疫情期間的規定，在家裡工作。寰宇的16名程式設計師與交易員—其中有博士、電腦技客、數學家—都筋疲力盡了，但他們幾乎沒有時間休息。史匹茲納格爾度過當天混亂的開盤後，搭上私人飛機，從密西根州住家附近的簡易草地機場起飛。下午，他已經像往常一樣，坐在辦公桌前，桌子旁邊是一扇落地窗，可以一覽無餘地眺望邁阿密與遠處比斯坎灣（Biscayne Bay ）的碧綠海景。 

「切記！我們是海盜！不是海軍！」他偶爾會借用賈伯斯（Steve Jobs ）的名言（ 「與其加入海軍，不如當海盜」 ），對著公司的衍生性商品交易團隊如此大喊。 

新冠疫情為全球金融體系帶來了衝擊波。道瓊工業指數週一大跌13％，創下繼1987年黑色星期一以來的第二大單日跌幅。債券市場凍結了，貨幣市場基金出現有史以來最大規模的贖回潮，散戶投資者正徹底遭到殲滅。華爾街的資深人士從未見過這種景象，即使在全球金融危機期間也沒看過。「2008年的金融危機有如一場慢動作版的車禍。」花旗集團（Citigroup ）短期信貸部門的負責人亞當．洛羅斯（Adam Lollos ）告訴《華爾街日報》，「這次則是『砰！』的一聲就發生了。」 

「砰！」3個月漲幅超過4144％！

接下來那一週，隨著劇烈震盪重創市場，寰宇那一小群交易員幾乎很少睡覺，許多人只在辦公室的沙發上或在家裡的辦公室裡小睡片刻，就起床狂灌咖啡，悄悄地累積大筆財富。史匹茲納格爾和他的團隊看到他們的投資價值像火箭一樣垂直升空。截至三月底，寰宇黑天鵝保護協定基金的三個月漲幅超過4144％。史匹茲納格爾投入約5千萬美元的資金，轉眼間獲得近30億美元的驚人收益。 

這報酬有如天文數字，一些專家對此表示懷疑。有些人說，不可能出現那樣的報酬。華爾街的資深風險經理亞倫．布朗（Aaron Brown ）—他也是塔雷伯的老友—懷疑寰宇是不是在投機崩盤。也就是說，史匹茲納格爾嗅到空氣中的混亂氣息後，刻意加倍下注，以便獲得更好的報酬。史匹茲納格爾說，寰宇從來不做投機，總是為客戶維持相同的衝擊保護。無論市場發生什麼，寰宇都不會增加或削減投資。 

但布朗就不是那麼肯定了。 

布朗告訴我：「他們雖然否認投機，但他們肯定有某種他們沒透露的預測因素。不然的話，不可能辦到。也許他們破解了深奧的秘密，但這不合理。他們的投資績效遠比其他人好太多了。」 

史匹茲納格爾只會承認，他的最後一句話確實所言不虛。 

雖然塔雷伯普及了黑天鵝的概念，但寰宇完全是史匹茲納格爾獨自創立的。在結束經驗資本公司後，塔雷伯變成某種程度上的知名思想家兼哲學大師。他把黑天鵝的概念大幅擴展到交易與金融之外。雖然塔雷伯掛名寰宇的顧問讓他變得非常富有，但他渴望以科學家與哲學家的身份著稱，而不是交易員（他從寰宇基金獲得的金錢，遠遠超過暢銷書帶來的豐厚收益）。 

他投入研究的一個領域是流行病，那是一種特別致命的黑天鵝。2010年，他在《經濟學人》 （Economist ）雜誌上預測，世界將面臨「嚴重的生物與電子流行病，這是全球化附帶的另一項贈品」。在2012年出版的《黑天鵝效應》的續集《反脆弱》中，他寫道，全球化會增加全球病原體的風險，「彷彿整個世界變成一個巨大的房間，只有狹窄的出口，大家都湧向同一扇門」。在2014年發表的論文〈預防原則〉中，他和幾位合撰者寫道：「緊密相連的全球體系，意味著單一偏離事件最終將主導全面的影響，例如疫情、入侵物種、金融危機。」  

換句話說，在現今這個高度移動、緊密交織的世界裡，爆發疫情等極端事件的風險比以往更大。2020年1月，塔雷伯預見了這種極端事件的到來，並發出警語，但他的警告幾乎無人理會。 

編按：為什麼你應該閱讀本書？

我們的世界變得更極端了，疫情、氣候變遷...，但市場哀鴻遍野之時，為何卻有一批人大賺其錢？是危機預測奏效，還是背後有什麼獨門的交易策略？

押注災難的陣營，至少出現兩大派別。 其一是以暢銷書《黑天鵝效應》（The Black Swan）作者塔雷伯為首，他們相信人類永遠無法預見大災難的到來；極端事件（即所謂的黑天鵝）是無可避免的，總是令人措手不及；另一個派別是依賴複雜的公式，他們認為迫近的混亂是可偵測的。

到底哪一派是對的？《黑天鵝投資大師們》將層層梳理這個答案。